雪球App，作者： 未来智库，（https://xueqiu.com/9508834377/235319792）
（报告出品方：财通证券）
1 业务调整亏损收窄，拨云见雾转型直播电商1.1 在线教育转型直播电商，“教学”场景迁移至直播间
教育减负政策出台，在线教育服务巨头业务调整。新东方在线是我国领先的在线 教育服务供应商，是母公司新东方集团旗下唯一的在线教育平台，在教育行业耕 耘多年，积累了丰富的商业运营经验、较高的品牌知名度。2021 年 7 月国家出 台“双减”政策，公司配合国家政策，于 2021 年底停止开展 K12 教育和学前教 育业务。
教育业务缩减，整体亏损收窄。2022 财年新东方在线实现总营收 8.99 亿元，同 比下滑 36.7%，其中 K-12 教育业务营收 2.96 亿元（2021 年底已停止开展），持 续经营的大学教育、机构业务、直播电商业务实现营收 6.0 亿元。公司整体净亏 损 5.34 亿元，其中持续经营业务亏损 7100 万元。
转型直播电商，优质内容成功出圈。同年 12 月，公司利用直播教室的技术及现 有的人才库转型探索直播电商业务，建立了全新的电商平台东方甄选。公司通过直播营销销售优质农产品及其他产品，终在 2022 年 6 月成功“破圈”，迅速积累 了大量的流量及人气，GMV 迅速增长超过 6000 万元，场观人次在峰值处达到 6000 万人次。截止目前直播电商业务已成为公司核心业务，并进入稳定增长阶 段。东方甄选运营主体为东方优选（北京）科技有限公司，由新东方在线 100%控股。
管理层具备丰富管理经验，带领公司成功实现转型。集团董事会主席俞敏洪为新 东方集团创始人，执行董事孙东旭具有新东方集团基层工作经验及丰富的管理经 验，在新东方在线转型过程中管理层具备较强的战略眼光，把握直播业务与教培 业务的共性及公司的优势基础，抓住直播电商赛道的高景气度机遇和主播走红的 窗口期，成功实现转型。
2 直播电商市场进入存量竞争，抖音具备头部 IP 孵化基础直播电商用户规模持续扩张，上半年受疫情影响增速放缓。我国网购用户规模 受疫情扰动增长放缓，2022 年 6 月网购用户规模达到 8.4 亿人，同比上年末持平， 对网民规模渗透率达到 80%，同比上年末下滑 1.6 个百分点；短视频用户规模持 续增长，2022 年 6 月短视频用户规模达到 9.95 亿人，对网民规模渗透率达到 91.5%，同比上年末增长 1 个百分点。受上半年疫情影响，整体直播电商大盘增 速放缓，2022 年电商直播用户规模达到 4.69 亿人，同比上年末增长 500 万人， 渗透率下降 0.3 个百分点。 平台流量竞争成为焦点，用户价值运营成为增长后继动力。当前主要直播电商 平台流量竞争成为焦点，未来直播电商的增长空间取决于对用户价值的拓展。淘 宝开启“回家计划”，加大平台主播侧建设，补足货架电商流量不足的痛点；抖 音和快手作为内容电商平台代表，持续强化供应链建设和货架建设，补齐供应链 的短板，同时平台强化算法推荐，精准向潜在用户营销，避免过多直播电商内容 导致的用户流失。
当前主要直播电商平台为抖音、淘宝和快手，抖音、快手份额已超过淘宝，淘 宝加快主播及流量侧建设。淘宝作为传统货架电商，入局直播电商优势在于强大 的供应链体系：淘系全品类商品，SKU 丰富；由于用户以购买目的为主，转化 率较高。抖音从兴趣电商向全域兴趣电商发展，依靠优质内容聚合流量，互联网 流量份额持续提升，人货匹配度高，打通“人找货”与“货找人”的双向链条，持续完善供应链建设。快手面向下沉市场，社区属性突出具有私域流量特征，私域流 量转化带来更高复购率，用户粘性高，寻求对于主播的信任以及高性价比。2022 年 1-9 月抖音直播市场份额已超过淘宝、快手，占三大直播电商平台 GMV 份额 达 40.5%，快手占比达到 32%，点淘占比 27.5%。
2.1 抖音流量维持高位，算法实现人货匹配，直播电商生态完善
流量持续增长，直播渗透率提升。根据 Quest Mobile，短视频 APP 占用户时长不 断提升，2022 年 6 月达到 28%，其中抖音 MAU 接近 7 亿，抖音用户使用的广度 和深度均已达到较高水平，抖音流量已保持相对稳定的增长。抖音用户观看直播 占比已提升至较高水平，截止 2022 年 6 月，抖音观看直播用户占比达到 88.3%，推测抖音平台观看直播用户月活人数达到 6 亿。直播电商角度看，抖音掌握巨大 的流量优势，电商渗透率不断提升，随着平台商业生态的完善，抖音对直播电商 IP 的塑造能力不断增强。
个性化推荐机制与中心化流量分发，抖音具备头部 IP 塑造的算法基础。抖音推 荐机制是基于巨大的用户数据基础上实现的，是去中心化的推荐与中心化的流量 分发逻辑的结合，能够完成平台、用户的需求匹配，发掘优质的内容。抖音对直 播电商生态建设的持续推进，平台内容的迭代提升，逐渐塑造了具有用户认可度 的内容创作者和电商直播间。
抖音电商生态完成闭环，基础设施日臻完善。2022 年抖音提出全域兴趣电商平 台的建设，打通“人找货”与“货找人”，精准推荐功能实现高效人货匹配，缩短消 费决策，加快消费行为。抖音目前已成功验证兴趣电商/内容电商的商业逻辑， 实现了平台的电商商业闭环，实现从种草-商城-支付-物流-售后-复购的生态闭环。 抖音 GMV 持续提升，根据 2022 年抖音电商生态大会，抖音 GMV 同比去年同期 实现 3.2 倍的增长。
流量+算法+电商生态赋予了抖音的头部电商 IP 塑造能力，内容平台的人货匹配 效率提升。我们认为，抖音的内容是聚合流量的基础，近 7 亿的 MAU、超 6 亿 的平台直播用户是直播电商发展的深厚土壤；抖音的推荐算法在赋予电商发展动 能后能够发掘有较高“种草率”内容、有充足带货潜力的主播；抖音已成功验证内 容电商逻辑，全域电商生态的打通及完善将有力推动消费者缩短消费决策链，加 快全平台的电商循环。
2.2 对比抖音主要直播电商形式，东方甄选冷启动模式具备独特性
2.2.1 交个朋友直播带货热启动：从上至下的流量分发
抖音签下罗永浩后，罗永浩官方微博宣布直播带货的公告，截止罗永浩开播前， 抖音粉丝已突破 600 万。分阶段来看，我们认为热启动模式主要包括四个阶段： 启动阶段：早在 3 月开播前就已开始预热，4 月罗永浩直播带货首日即实现 1.1 亿 GMV，但开播次数相对克制，4-6 月均只有 4 场直播，GMV 保持低位； 增长阶段：开播场次逐渐增加，场观达到高位，月累计观看人次持续增长，月 GMV 基本保持在 3 亿元以上；
转型阶段：2021 年 7 月交个朋友直播间开始尝试建立账号矩阵，8 月罗永浩个人 GMV 贡献逐渐降低至 30%+，9 月罗永浩直播频次降低，交个朋友开启 7*24 小 时的直播模式，此阶段 GMV 仍保持高位； 稳定阶段：2022 年 6 月后，罗永浩宣布退出社交平台，直播账号更名为“交个朋 友直播间”，GMV 保持在 3 亿元左右水平，罗永浩仍保持每月至少一次左右的直 播，进入四季度电商旺季，罗永浩开播频次有明显增加。
我们认为罗永浩在抖音直播带货适逢抖音加快直播电商布局，加强直播带货流量 引入，签约罗永浩后给予交个朋友直播间较大流量支持，前期预热，中期持续加 热，通过中心化的流量分发形式，迅速推动交个朋友直播间的孵化。
2.2.2 垂类主播带货：流量积累与直播带货，直播具备内容属性
娱乐内容主播积累粉丝，开启直播电商之路。抖音作为内容平台，具备流量聚合 优势。我们以某头部娱乐垂类主播为例，早期通过短视频内容出圈，作为娱乐垂 类主播积累大量粉丝，从 2021 年初尝试视频带货，2021 年 3 月成立自己的 MCN 机构。目前该 IP 账号粉丝数已过亿，并在持续增长中。此为抖音较为普遍 的形式，通过垂类短视频积累粉丝，再通过直播带货进行变现。2022 年 3 月该 账号暂停直播后，于 6 月 9 日复播，场观人次、GMV 有明显提升，由于直播间 具有较高的互动性和娱乐性，观众的停留时长较普通带货账号更长。8 月以来账 号的 GMV 增长速度超过观看人次的增长，主要原因系直播品类的增加提升客单价，在观看人次保持稳定的情况下，GMV 有进一步的增长。
2.2.3 东方甄选借助抖音泛知识直播内容出圈，模式难以复制
我们认为东方甄选的模式具有一定的特殊性，模式较难复制，复盘东方甄选的破 圈过程，我们认为主要有以下条件： 1） 抖音直播电商内容的缺失。卖场式直播带货的主流模式下，东方甄选以优质 直播内容切入，核心主播直播的切片视频经过广泛的二创在用户中传播，依 托抖音推荐机制快速聚合流量，持续输出优质的泛知识直播内容沉淀流量； 2） 抖音具备直播电商头部机构的孵化优势。抖音流量生态的优化，新中产人群 规模持续增长，其内容消费倾向提升，泛知识内容受到越发广泛的认可，优 质的直播内容在抖音用户中受到广泛的响应； 3） 头部主播的缺位。彼时淘宝头部主播处于停播阶段，抖音头部主播交个朋友 直播间核心主播罗永浩退出创业，直播电商市场流量较为分散，东方甄选以 优质的“知识带货”直播内容出圈。 从阶段来看，自 2021 年 12 月东方甄选成立后，东方甄选一直保持较低速的粉丝 增长及关注度，而直播间的优质内容被进行多次二创，董宇辉的直播切片增加， 借助抖音的推荐机制快速传播，在 6 月 10 日前后实现快速破圈，抖音公域大量 涌入东方甄选直播间导致私域流量占比迅速下降。
观看人次峰值回落，日常场观处于高位。GMV 增长速度超过场观人次的增长速度，流量价值逐步释放，GMV 进入稳步提升阶段，而公司借助原产地直播活动、 名人访谈活动等优质内容推升直播间热度、冲击 GMV 上限，10 月 29 日山东行 户外直播当日 GMV 破亿，达到历史新高。
由于直播电商各项指标的影响因素较为复杂，指标